아래 시황은 평소 시장을 꼼꼼히 잘 분석한다고 생각하는 분이 쓴 내용인데, 오늘 계량적으로 SPX 하락 룸이 최대 14% 정도 남아있다는 내용(3540pt)의 시황을 냈다. 3540pt는 내 차트에서도 눈에 띄는 자리이기 때문에 기록을 위해 남겨둠.
먼저 그 분의 시황을 보면,
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현재 시장에 대한 전략
주식시장은 여전히 비싸며 S&P 500 EPS에 버블이 끼어있습니다. 그러나 SPX 자체는 버블이 거의 없(었)습니다. 이는 제가 예전부터 주장해오던 바인데, (0516 S&P 500을 추종해보자 (CY22 Target 3,680)) 반등폭이 너무 거칠어서 다시 버블이 끼어버렸습니다.
얼마전에 시장이 비관적인 시나리오로 흘러간다고 할 때 어디까지 밀릴지에 대해 고민해보았습니다. RPR이 5.5%까지 상승한다고 가정하고, 5월 16일에 EPS도 CY22 $224, CY23 $238까지 밀릴 수 있겠다고 가정했으니 그대로 이어서 RPR이 약 5.5%일 때를 평균으로 멀티플을 해보면
SPX EPS가 가중평균 할 때 컨센 대비 약 3.8%는 떨어져야 제 Target EPS에 들어오는데, 지금 FWD P/E가 17.1이고 Target이 멀티플 기준 Base 16x, Bull 17x, Bear 15x라고 가정한다면 각각 3318, 3540, 3761이 나옵니다. 25/50/25%씩 가중하면 약 3,540이 나옵니다. 이는 현재보다 약 -14%로 더 떨어져야 적정가라는 결론이 나오죠.
물론 제 추종이 틀릴 수 있고, 맞다고 하더라도 시장이 비이성적이기에 더 크게 반등할 수 있습니다. 저는 굳이 이 가격에 사고 싶지 않았습니다.
이전에 '과대낙폭 분할매수'를 권장드렸는데 (0430 Equity 투자등급 상향 (US Equity Neutral -> Buy), 0520 Strategy: 달라진 시장의 시각), 저는 이 과대낙폭주들을 몇 개만 남기고 다 매도했습니다. Coinbase는 32%, Block은 22% 이렇게 올랐는데 이게 밸류에이션상으로는 저렴해보일지 몰라도 만약 시장이 하락할 때 하이베타가 받는 충격은 힘들겠다 싶었습니다. 따라서 Equity에 대해 Buy → Sell로 2단계 하향을 진행합니다.
따라서 과대낙폭주 분할매수 전략을 종료하고, 단기간 내에 집중 매도 전략을 권하며 US 채권에 대해서는 장단기를 가리지 않고 금리가 상승할 것으로 봅니다. 따라서 Target Yield를 상향합니다. (02Y 2.50% → 2.80%, 10Y 2.50% → 3.00%)
FED 기준금리 전망치도 상향합니다. 9월에도 50bp를 인상할 것으로 전망합니다. 따라서 End-2022는 2.25-2.50%에서 2.50-2.75%로 상향됩니다. End-2023은 2.50-3.00%에서 3.00-3.50%로 대폭 상향합니다.
또한 ECB도 7월 혹은 9월 50bp 인상 가능성을 거의 90%로 보며, 7, 9월 모두 50bp 인상할 가능성도 존재한다고 봅니다.
더이상 FED는 금융시장의 편이 아닙니다. 노동소득으로 생활하는 미국 서민들의 물가 충격을 방어하기 위해 모든 것을 쏟아야 할 때입니다. 강력한 충격요법을 사용해야 합니다. 그 요법이 75bp일 필요는 없습니다. 그러나 여러 번의 50bp 인상은 이루어져야 합니다.
Don't fight the Fed
3부 AS-AD 활용 결론, 요약
FED는 총수요를 박살내야 하며 박살내는 대상이 내 자산이 아니게 해야 하고 역사적으로 어떤 자산을 보유하던간에 불리해지는 사이클을 예상하며 이에 대응하기 위해 대체투자로 초단기채, 현금시장을 제안한다.
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Goldman Sachs
EPS $226, Target 4,300, FWD P/E 19.03x
Consensus (FactSet)
EPS $237.18, Price 4,001.64, FWD P/E 16.87x
시장 전망은 위와 같은데, 이 분은 EPS $224, P/E 16.5x 정도로 보는 것 같다. 멀티플단 대한 조정은 충분한 반면 EPS가 과하게 높다는 의견으로 보임. 시장 컨센은 리세션 반영이 안됐기 때문에 EPS를 -4~5% 정도 낮춰본 부분이 뜬금없진 않다. RPR 추정과 기준금리 전망을 보면 -5% 하락분 중 대략 3%는 23년으로 이연되고 2%정도는 수요 감소로 가정했다고 추측된다. Repo랑 리스크 프리미엄을 어느 정도로 본 건진 모르겠지만 본문의 숫자는 충분히 합리적으로 보인다. 난 지난 화요일 시황에서 6, 7, 9월 연속 50bp 인상이 가능하다 했는데, 이분도 9월 50bp 가능하다며 타겟 기준금리를 3.0%로 올린 부분도 눈에 띔. 시장 컨센은 연말 2.5%.
또한 본문 내용 중, 밸류 측면에선 저렴해 보여도 급락장에서 하이베타가 받는 충격은 크다는 부분을 굳이 언급하며 다시 경고했는데, 이 부분은 작년 8월 윤지호 센터장이 경고했던 내용이기도 하다.
#SPX 월봉
내 차트 상으로도 지수 하방은 최대 3542pt 부근으로 나타난다. 위 보라색 MA는 1980년대부터 4번을 제외하고 항상 하방 지지선의 역할을 했기 때문에 의미 있는 자리라 보고 있다. 다만,
#SPX 월봉
2000년 이후의 금리 인상기의 조정과 구조적 위기 시, SPX는 고점부터 바닥까지 대략 -20~-21.5% 정도의 조정폭을 항상 보여왔는데, 5월의 저점도 고점대비 -20.8%이기 때문에 지금의 사이클이 과거와 본질적으로 동일하다면 금리인상으로 인한 조정은 거의 다 나왔다고 본다.
그렇다면 관건은 이 분이 본문에서 지적했고 내 하반기 급락 시나리오의 근거이기도 한 인플레와 금리인상이 맞물려 발생할 리세션(EPS의 축소)의 강도이다. -14%의 하방룸이 남아있다는 부분은 과거 리세션의 강도와 지속 시간을 따져봐야겠지만 지난 2월 시황에서 언급했듯, 통상 -16% 정도의 조정을 보이는 게 대부분이었다. 한국과 미국 둘 다 작년 하반기부터 시작된 두 번의 하락기 폭이 대략 -11%였기 때문에 같은 하락폭을 가진다고 보면 3600pt에 조금 못 미치는 위치까지의 조정은 산술적으로 충분히 가능하다.
대신증권이 오늘 3분기 랠리, 4분기 급락의 상고하저 시장을 전망하는 리폿을 내놨는데, 지금 장세에서 리스크 온을 한다면 위에서 언급한 위치까지의 하락을 고려한 헷지 포지션을 고려할 필요가 있어 보인다.